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파생상품

파생상품은 금융계의 대량살상무기다

2003년 미국 자본주의의 양대 거두라 할 수 있는 워렌 버핏과 앨런 그린스펀 사이에 금융 대량살상무기(WMD), 즉 파생상품에 대한 논쟁이 일어났다. 버핏은 파생상품을 금융 대량살상무기라고 비난했다. 이 전쟁에는 몇몇 유명인들도 참전했다. 이들은 파생상품 계약에는 손실이 감추어져 있는데, 언젠가는 이 점이 드러날 것이라고 주장했다. 숨은 손실이 이런 상품을 거래하는 은행과 보험회사에 결국은 영향을 끼치기 때문이라는 것이다. 아무래도 파생상품 때문에 회사와 투자자들이 다른 사람의 돈으로 도박을 할 수 있다는 점을 착안한 것 같았다.

파생 아이디어

나는 강의 매뉴얼을 개발했다. 몇 장의 OTP 슬라이드를 만들고, 파생상품을 손에 쥐고도 그게 뭔지 모르는 학생들에게 이 상품을 설명하기로 했다. 보통은 농부 이야기로 서두를 열었다.

"농부 한 사람이 자기 땅에 밀을 심었다고 생각해봅시다. 농부는 그동안 돈을 아주 많이 썼습니다. 그가 농사를 다시 지을 수 있느냐는 나중에 자신이 경작한 곡식을 팔아서 얼마나 많은 돈을 버느냐에 전적으로 달렸죠. 여기에는 두 가지 변수 수확량과 곡물가격이 있습니다. 수확량이 고정되어 있다고 가정해 봅시다. 만일 밀의 가격이 떨어지면 돈을 적게 벌거나 손해를 보게 되고 가격이 올라가면 생각했던 것 이상의 수익을 벌게 되는 거죠. 그러니까 농부는 가격위험에 노출되는 것이죠. 이 농부가 가격변동의 위험에 노출되지 않도록 하기 위해 우리가 할 수 있는 일은 무엇일까요?"

물론 이것은 형식적인 질문이었다. "파생상품을 이용해서 가격위험을 관리할 수 있습니다." 중국인들은 이 시점에서 박수를 치기까지 했다. 가난한 농민 문제를 해결한 나는 갑자기 혁명영웅이 되었다.

"농부는 밀에 대해 선도구매 계약을 할 수 있습니다. 즉, 장래에 생산할 밀을 누군가에게 미리 합의한 가격에 파는 것이죠. 농부는 가격의 불확실성을 제거한 것이죠. 다른 말로 하면, 그는 예상치 못했던 밀 가격의 폭락으로부터 보호받게 됩니다. 물론 그는 폭등에 따르는 추가수익의 기회도 포기해야겠죠. 그러니까 그는 위험회피, 즉 헤지(hedge) 거래를 한 것입니다. 이로써 농부의 곡물가격 변동에 대한 노출은 사라지게 됩니다."

옵션에 대한 설명도 거의 비슷했다. 나는 이런 질문으로 이야기를 시작했다.

"선도구매 계약 매도의 문제는 무엇일까요? 농부는 손실로부터 보호를 받습니다. 하지만 동시에 밀 가격이 상승했을 때의 이익도 포기해야 하죠. 바로 그래서 옵션이 필요한 겁니다. 실제로 농부에게 필요한 것은 밀 가격이 하락하는 경우에 대비한 보험이죠. 그는 풋옵션을 살 수 있습니다. 만일 가격이 서로 합의한 가격(흔히 행사가로 알려짐)보다 낮아지면, 옵션의 매도자는 농부에게 실제 낮게 형성된 시장가격과 원래 합의한 높은 행사가 사이의 차액을 지급합니다. 농부는 어떤 경우에도 가장 좋은 결과를 얻습니다. 가격이 하락하는 경우 농부는 보호를 받습니다. 가격이 하락할수록 농부는 더 높은 가격이익을 누립니다. 한마디로 이것은 가격에 대한 보험인 거죠. 농부는 보험에 대한 대가로 비용(업계에서는 옵션 프리미엄이라 한다)을 지불합니다."

"빵집 아저씨는 가격이 올라가는 경우에 대해서만 걱정합니다. 만일 빵집 아저씨가 가격 상승에 대한 보호만을 원한다면 콜옵션을 사면 되겠죠. 가격이 하락하면 언제라도 시장에 나가서 더 싼 가격에 밀을 사면 되니까요. 이렇게 높은 가격에 대한 보험에 가입하는 대신, 그는 매도자에게 프리미엄을 지불합니다. 또 옵션의 매도자, 업계에서는 옵션 인수자라고 하는 사람들은 가격 변동의 위험을 떠안게 되지만, 그 대신 비용을 받죠. 말하자면 보험업자 같은 역할을 하는 겁니다. 또 매도인은 옵션의 리스크를 상쇄하는 다른 투자 포지션을 가지고 있을 수도 있습니다. 트레이더들은 대개 매도인과 매수인을 연결해주는 일만 하죠. 또 옵션의 위험을 헤지하는 방법도 다 따로 있고요."

그렇다. 파생상품을 이해하려면 이것만 이해하면 된다. 파생상품은 선도구매 계약과 옵션 계약을 어우르는 일반 개념일 뿐이었다. 파생상품은 정말 단순했다.

아름다운 거짓말 - 매도자 이야기

아름다운 거짓말이란 우리가 믿고 싶어 하는 거짓말을 의미한다. 사실이 아닌 줄 알면서도 온갖 이유에서 진실이라고 믿고 싶은 것. 바로 그 때문에 이들은 아름다운 것이다. 파생상품 산업에는 아름다운 거짓말이 난무한다.

과거에 나는 연수생들에게 트레이딩 플로어를 보여주는 일을 담당했었다. 트레이딩 플로어의 계급구조를 설명하면서 나는 이렇게 말했다.

"봐, 아주 간단해. 세일즈맨들이 있어. 이 사람들은 고객에게 거짓말을 하지. 트레이더들은 세일즈맨과 리스크 매니저에게 거짓말을 하지. 리스크 매니저들은 회사를 책임지는 사람들, 아니 좀 더 정확히는 자기가 회사를 책임지고 있다고 착각하는 사람들에게 거짓말을 하지. 회사를 책임지고 있는 사람들은 주주와 규제당국에 거짓말을 하지. 아, 금융시장 분석가들을 까먹었군. 끝내주는 로켓 사이언티스트들이지! 내가 마지막으로 들었을 때 이들은 거짓말하는 모델을 개발하고 있었어."

연수생 한 명이 슬쩍 물었다. "고객들은요?" 나는 몇 초간 이 질문에 대해서 생각했다. "고객이라, 그들은 보통 자기에게 거짓말을 하지!" 파생상품 트레이딩의 세계에 발을 들여놓는 것은 아름다운 거짓말의 세계에 발을 들여놓는 것이다.

애널라이즈 디스

텔레비전 화면에서 보는 애널리스트들은 글룸 박사(헨리 카우프만, 살로먼브러더스의 선임 경제학자)와 둠 박사(앨버트워즈니플라워, 퍼스트보스턴의 선임 경제학자)의 후예들이다. 글룸 박사와 둠 박사 이전에는 애널리스트가 경제, 회사, 상품 및 트레이딩 전략 등을 분석하는 제법 심각한 일을 맡아 했다. 내부적으로는 트레이딩을 위해 리서치를 활용했는데, 이 자료는 고객에게도 배포되었다. 그 이유는 고객이 딜러와 트레이드하도록 하기 위해서였다. 따라서 리서치는 심각한 활동이었다.

1980년대가 되자, 리서치는 오락으로 진화했다. 애널리스트들은 연기를 잘 하도록 훈련받은 동물이 되었다. 몇몇 회사들은 계속해서 심각한 리서치를 수행했다. 이들은 질 좋은 리서치를 생산했고, 정교한 분석도구를 개발했다. 심각한 리서치는 주로 프롭 트레이딩(Prop trading, 금융기관이 고객의 예금이나 신탁자산이 아닌 자기자본 또는 차입금을 수익을 위해 주식이나 채권, 통화, 옵션, 파생상품 또는 그 밖의 금융상품 등에 투자하는 것)에 활용되는 사적 공간으로 옮겨졌다. 고객에게 제공되는 리서치 자료는 고객이 거래하도록 하는 데 사용되는 순수한 과장광고로 진화했다.

파생상품 리서치는 갈수록 통계적인 방법을 채택했다. 시장거래에 복잡한 수학 기술이 활용되었다. 역사적 자료를 사용하여 트레이딩 아이디어를 검증하고 고객에게 이를 채택하라고 권유했다. 고객은 리서치 결과가 무슨 뜻인지도 몰랐다. 이들은 그저 리서치 자료를 받는 것에 감동할 뿐이었다.

1990년대 말에는 리서치의 타락이 극에 달했다. 몇몇 애널리스트는 누구나 아는 유명인사가 되었고, 인터넷 활황의 전도사가 되었다. 나중에 알려진 바에 따르면, 어떤 애널리스트들은 자기 회사의 투자은행 사업을 지원하기 위해 회사의 장래에 대해서 거짓 리서치 자료를 출간하기도 했다.

2001년에 인터넷 거품이 터졌다. 나스닥 지수는 80%나 떨어졌다. 앨리엇 스피처와 증권거래위원회에서는 뒤늦게서야 애널리스트들의 관행을 문제 삼기 시작했다. 이들은 벌금을 냈지만, 인터넷 호황 때 엄청난 돈을 벌었으므로 결국 손해를 본 사람들은 은행 주주들과 딜러들뿐이었다. 진짜 손해를 본 사람들은 잘못된 리서치에 근거하여 주가가 최고치에 달했을 때 주식을 산 투자자들이었다.

진짜 거짓말 - 매수자 이야기

매수인은 은행과 파생상품 거래를 하는 고객, 회사와 투자자들이다. 이들은 리스크를 헤지하기 위해서, 또는 리스크를 관리하거나 가끔씩은 투기를 하기 위해서 파생상품을 거래한다. 이들이 있기 때문에 은행들이 영업을 할 수 있는 것이다.

<티파니에서 아침을>의 주인공 홀리 골라이틀리에 대해서 O,J.버만은 이렇게 말했다. "아니야. 그녀는 가짜야. 그렇지만 다른 면에서 보면 네 말이 맞아. 진짜로 가짜기 때문에 그녀는 가짜가 아니야. 그녀는 자기가 믿는 그 모든 쓰레기 같은 것들을 모두 진심으로 믿어."

매수인의 입장도 이와 같다. 진짜 거짓말의 세계에 사는 그들은 은행-즉, 아름다운 거짓말-의 완벽한 파트너다.

위험한 사업

파생상품이 나오면서 회사들은 헤지를 할 수 있게 되었다. 재무팀이 생겼고, 이들은 리스크를 줄이는 일을 맡았다. 그러나 파생상품을 한다고 해서 위험이 완전히 제거되지는 않는다.

당신이 항공사를 경영하고 있다고 가정해보자. 유가가 올라가면 비용이 증가하기 때문에 돈을 잃는다. 유가가 하락하면 비용이 하락하기 때문에 돈을 번다. 항공사는 유가의 리스크를 관리하기 위해 다음 중 하나를 선택할 수 있다.

1. 아무것도 안 한다. 가격이 하락하면 가장 좋다. 유가가 떨어지면 비용이 줄어들지만, 유가가 올라가면 비용이 늘어난다.

2. 석유를 선도구매한다. 유가 구입비용을 확정시키는 것이다. 유가가 상승하면 가장 좋다. 하지만 유가가 하락할 경우에는 정말 끔찍한 일이 벌어진다. 계속해서 높은 가격을 지불해야 하기 때문이다.

3. 콜옵션을 산다. 유가가 변동성이 심할 경우에는 이것이 최선의 선택이다. 유가가 상승하면 콜옵션을 행사하고 합의한 가격에 석유를 사면 된다. 하지만 유가가 하락하면 옵션을 행사하지 않으면 된다. 그 대신 시장에 나가서 낮은 값에 석유를 사면 된다. 문제는 옵션 프리미엄을 지급해야 한다는 것이다. 다시 말해, 유가가 옵션 프리미엄보다 많이 움직여야 항공사에게 이익이다.

4. 풋옵션을 판다. 이것은 일종의 헤지다. 유가가 현재 상태에 머물러 있으면 가장 좋은 결과를 낳는다. 항공사에서는 옵션 매도 대가로 프리미엄을 받는다. 이것을 이용하면 기름을 사는 비용을 줄일 수 있다. 그러나 유가가 많이 움직이면 매도한 풋옵션은 아무 효과가 없다. 만일 유가가 상승하면 항공사는 위험에 노출되고, 유가가 하락하면 딜러샵에서 옵션을 행사하여 항공사에게 시장가보다 높은 가격에 석유를 사라고 강요할 것이다.

선도구매를 하면 현재 가격과 선도구매 가격의 차이만큼 비용이나 이익이 발생한다. 만일 현재 유가가 톤당 100달러이고 선도구매 가격이 톤당 110달러라면, 선도구매 계약의 비용은 톤당 10달러다. 이익이 나려면 적어도 유가가 톤당 10달러는 올라야 한다.

항공사의 유가비용은 고정되었지만, 이것으로 문제가 해결되는 것은 아니다. 한 항공사가 헤지를 했고 경쟁사는 하지 않았다고 가정해보자. 만일 유가가 하락하면 그 항공사의 유가비용은 고정되지만, 경쟁사는 낮은 유가로 인해 이익을 얻는다. 만일 경쟁사가 요금을 낮추면 어떻게 할 것인가? 큰일이 벌어진다. 그 항공사의 비용은 특정 유가에 확정되어 있기 때문에 쉽게 가격을 낮출 수도 없다. 요금을 내리면 수입은 줄어들지만 비용은 그대로 들고, 요금을 내리지 않으면 고객이 경쟁사의 비행기를 탈 테니까. 헤지를 통해서 얻는 확실성은 바로 죽음의 확실성이다.

완벽하게 헤지를 했으니 회사의 재무담당이야 행복하겠지만, 문제는 항공사가 죽는다는 것이다. "수술은 아주 성공적이었는데, 환자가 죽은 것이다."라는 유명한 의사의 말처럼, 과거 상당히 많은 회사가 헤지 때문에 죽음을 당했다.

돈을 보여줘 - 잃어버린 탐욕과 다시 찾은 탐욕

돈의 힘은 구매력이 아니다. 돈에는 사람들의 상상력을 자극하는 힘이 있다. 우리는 돈에 대해 말하고, 돈에 대해 읽는다. 우리는 돈이 있는 사람들이 그 돈으로 무엇을 하는지 궁금해한다. 미국의 경제학자인 존 케네스 갤브레이스는 이렇게 말했다. "아주 많은 돈을 가지고 있는 것만큼 똑똑하다는 환상을 주는 것은 없다. 슬프지만, 그것은 분명 환상이다."

돈의 불확실성

은행은 트레이딩을 통해 많은 돈을 번다. 그렇지만 금융시장에는 새로 돈이 생겨나지 않는다. 시장은 부를 이전시킬 따름이다. 비밀은 시장을 통해서 흘러 다니는 돈에 손을 대는 것이다. 일진이 좋은 해에는 트레이더가 꽤 많은 돈을 챙기기고 한다. 이 돈이 어디서 오는지는 중요하지 않다. 고객에게  사기를 칠 수도 있고, 다른 회사에게 사기를 칠 수도 있으며, 회사 내의 다른 사람에게 사기를 칠 수도 있다. 사실상 다른 데스크에서 번 돈을 빼앗아 오는 것도 딜러샵에서는 늘상 있는 유혈 스포츠다.

금융시장에는 또 다른 종류의 돈도 있다. 바로 고객과의 트레이드나 투기를 통해서 버는 돈이다. 이런 돈은 회계 원칙에 따라 적절하게 보고된다. 그리고 가장 중요한 형태의 돈도 있다. 이것은 바로 당신이 버는 돈이다. 바로 그 때문에 당신은 거기 있는 것이다.

보어의 제자 가운데 한 사람인 베르너 하이젠베르크는 양자역학에는 불확실성이 존재할 수밖에 없으며, 여러 속성을 동시에 정확하게 측정하는 것은 불가능하다는 점을 입증했다. 위치와 운동량을 동시에 측정할 수는 없다는 것이다. 이것이 바로 불확실성의 원리다.

하이젠베르크의 불확실성의 원리에 따르면, 무엇인가를 측정하는 행위 자체가 관찰 대상을 변화시킨다고 한다. 실험을 통해서는 실험을 통해 입증하려 한 것만을 입증할 수 있다. 만일 물질이 파동과 같다는 점을 입증하려는 실험을 설계했다면, 당신은 물질의 파동적 속성에 대해서는 더 잘 알 수 있지만 입자적 속성에 대해서는 더 모르게 된다. 또한 물질이 입자라는 것을 입증하려는 실험을 설계했다면, 당신은 입자에 대해서는 더 잘 알게 되지만 파동에 대해서는 더 모르게 된다는 것이다.

파생상품의 수익은 불확실성의 원리에 의해 지배된다. 돈이 어떻게 벌리는지는 분명하지 않다. 이것은 여러분이 파동적 접근법을 취하느냐 입자적 접근법을 취하느냐에 따라 달라진다. 그 어떤 금액도 당신이 보너스를 계산할 때 사용하는 금액과는 전혀 비슷하지 않다. 파생상품의 세계에서는 이런 숫자들이 모두 행복하게 공존한다.

완벽한 폭풍 - 숫자에 의한 리스크 매니지먼트

트레이더와 은행들은 돈을 벌기 위해 리스크를 감수한다. 리스크 매니지먼트는 리스크를 측정하고 통제하는 활동이다. 그렇다면 아예 트레이딩을 하지 않는 것이 더 간단한 일 아닐까? 심지어 리스크를 관리한다 하더라도, 파생상품 리스크를 다시 배열할 뿐이니 말이다. 리스크 매니지먼트 상품에도 나름의 리스크가 있다. 사람들은 모두 리스크를 감수하기 싫어한다. 확실한 것을 먹고 싶기 때문이다. 리스크 매니지먼트는 완벽한 폭풍, 천년에 한 번 올까말까 한 홍수에서 보호받고자 하는 것이다.

리스크는 중요하다

금융 리스크에는 크게 네 가지가 있다. 주식을 가지고 있는데 주가가 급락하면 돈을 잃는다. 시장 리스크다. 누군가에게 돈을 빌려주었는데 그가 갚지 않거나, 계약(예를 들어, 파생상품 계약)을 이행하지 못할 수도 있다. 신용 리스크다. 자기가 가지고 있는 것을 팔 수 없거나, 공매도한 것을 되사지 못할 수도 있다. 포지션을 유지하기 위해 필요한 돈이 떨어지거나, 내야 할 돈을 못 내게 될 수도 있다. 유동성 리스크다. 운용 리스크란 손해가 났는데, 그 이유가 시장 리스크도 아니고 신용 리스크도 아니고 유동성 리스크도 아닌, 그 나머지 모두일 때를 말한다. 리스크 전문가들은 수년 동안이나 운용 리스크에 대해 좀 더 정확하게 정의하고자 노력해왔다.

은행에서 그 어떤 리스크보다 가장 큰 리스크는 바로 신용 리스크다. 유동성 리스크와 운용 리스크가 아마 그 다음일 것이다. 시장 리스크는 가장 작은 리스크다. 그러나 아이러니하게도 은행들은 최근까지 시장 리스크를 계량화하고 관리하는 일에 가장 많은 노력을 기울여왔다. 아마도 시장 리스크가 가장 계량화하기 쉬워서일 것이다.

리스크는 교활하다

리스크 관리는 계속 변한다. 어쩌면 그렇게 해야 성과나 진보를 측정하기가 더 어렵기 때문일지도 모른다. 요즘 유행하는 것은 운용 리스크 또는 기업 리스크 관리(ERM: enterprise risk management)다. 운용 리스크에는 임직원 위험, 운용 리스크, 시스템 리스크 및 법률 리스크가 포함된다. 애매모호한 말들이다. 도둑놈이 하는 트레이드에 사고가 생길 리스크를 수학적으로 정확하게 측정하기는 어려운 법이다.

업계에서는 스위스 치즈 이론 이라는 것을 흔히 언급하곤 한다. 여러 층을 겹겹이 쌓아 올려 과거의 통제 실패로부터 보호하는 다층 방어 구조가 개발되었다. 이 말은 스위스 치즈를 잘 배열하면 생기는 구멍처럼 모든 통제가 실패하는 경우에만 손실이 발생한다는 뜻이다. 강도의 트레이드 손실은 모든 심판이 거짓말을 할 때만 생긴다. 심리 프로파일링으로도 잠재적 거짓말쟁이를 잡아내지 못하고, DNA 테스트로도 강도의 유전자를 찾아내지 못하고, 운용 직원은 트레이더와 같이 자고 있고, 감독은 자기 아들의 골수이식 수술 때문에 트레이더에게 돈을 빌리고, 회계사가 난독증에 걸린 경우에만 사고가 생기는 것이다. 실제로도 사고는 바로 이런 이유로 일어나는 것 같다. 금융의 치즈에는 구멍이 더 많으며, 게다가 이 구멍들은 신비한 힘에 의해 서로 구멍을 맞춘다.

전선 없는 게임- 구조화상품의 역전된 세계

레몬 위로 운전하기

캘리포니아에 위치한 오렌지카운티는 파생상품 업계의 살인자들이 머물던 곳이다. 오렌지카운티는 구조화상품과 관련된 파생상품 거래에서 15억 달러 이상을 잃었다. 이 손실의 한가운데에는 로버트 시트론이라는 대책 없는 인물이 있다.

파국의 씨앗은 1980년대 말과 1990년대 초에 뿌려졌다. 미국 달러화의 이자율이 급격히 떨어지면서 수익률 곡선이 가파른 형태를 띠었다. 단기 이자율은 아주 낮았다. 오렌지카운티는 수익 수준을 유지하기 위해 분투했다. 시트론은 마녀의 마술에 사로잡혔다. 즉, 투자은행의 파생상품 세일즈맨에게 걸려든 것이다. 마침내 파국이 닥칠 즈음, 오렌지카운티의 투자 포트폴리오는 인버스 플로터로 가득 차 있었다. 단순 상품, 레버리지 가미 상품, 초강력, 독성 및 폭약이 설치된 상품 등등.

시트론은 수익을 높이기 위해 인버스 플로터를 마구 수집했다. 인버스 플로터를 담보로 더 많은 돈을 빌려 그리고 그 돈으로 더 많은 인버스 플로터를 샀다. 이런 투자는 오렌지카운티의 엄격한 지침을 준수한 것이었을까? 채권 발행인들은 신용도가 아주 높은 회사들이었다. 발행인들은 미국의 주요 정부기관이었고, 또 채권은 단기였으므로 지침을 준수한 셈이었다. 여기에 삽입된 파생상품은 육안으로는 잘 찾아내기 어렵다. 레버리지는 감추어져 있었다. 게다가 이미 투자한 금액 이상의 돈을 잃을 수도 없었다. 그렇다면 도대체 어디에 문제가 있었을까?

딜러들은 오렌지카운티에 채권을 팔면서도 돈을 벌었고, 또 구조를 헤지하기 위해 파생상품을 사용하면서도 돈을 벌었다. 그리고 이들은 오렌지카운티가 이 짓을 계속할 수 있도록 돈을 빌려주면서도 돈을 벌었다. 발행인들은 값싼 돈을 받았다. 딜러들이 열심히 노력하여 모든 리스크를 헤지했으므로, 발행인들은 리스크도 지지 않았다. 이 잔치의 비용은 누가 댔을까? 알고 보니 오렌지카운티의 납세자들이 대고 있었다.

최고의 시기, 최악의 시기

1990년대 초반까지 오렌지카운티는 투자를 통해 매우 높은 수익을 올렸다. 오렌지카운티의 수익 수준은 약 10% 정도였다. 남들은 그 절반도 못되는 돈을 벌었는데 말이다. 파국이 닥친 뒤에도, 오렌지카운티의 감독관들 가운데 어느 누구도 이 비정상적인 수익에 대해 의문을 품지 않았던 듯하다.

후일 소송에서 시트론의 투자과정이 아주 상세하게 밝혀졌다. 그는 투자 판단을 위해 우편으로 발송되는 점성술사의 조언을 따랐다. 시트론은 인디애나폴리스에 사는 점성술사가 만든 4.5달러짜리 별자리표를 보고 얻은 영감으로 오렌지카운티의 재무를 관리했던 것이다.

1994년 그린스펀 의장은 달러화의 이자율을 급격히 상승시켰고, 수익률 곡선이 평평해졌다. 오렌지카운티의 포트폴리오에 편입된 구조화 채권의 가치가 폭락했고 대출비용도 급격히 올라갔다. 오렌지카운티의 수익은 급락했다. 포트폴리오는 15억 달러가량의 손실을 입었다.

또 다른 문제도 있었다. 구조화채권은 환매시장에서 오렌지카운티의 단기 대출 담보로 묶여 있었다. 구조화채권의 가치가 급강하하자, 담보가치도 하락했으므로 오렌지카운티는 더 많은 담보를 제공해야 했다. 하지만 추가 담보 요구를 맞추거나 대출금을 상환할 돈이 없었으므로 오렌지카운티는 투자자산을 팔아 대출금을 상환해야 했다. 오렌지카운티는 파산보호를 신청했다.

신용은 신용의 자리에 - 재미있는 CDS와 CDO

1990년이 되자, 돈은 신용 파생상품으로 몰렸다. 신용은 파생할 시간이 되었고, 신용디폴트스왑(CDS: Credit Default Swap)이나 담보부채권(CDO: Collateralized Debt Obligation)과 한껏 즐길 시간이 왔다.

원격 신용

신용디폴트스왑의 기본 원리는 간단하다. 한 은행이 고객에게 대출을 해주었다고 해보자. 이제 이 은행은 대출의 리스크를 팔고 싶어 한다. 은행에서 누군가 이런 리스크를 원하는 사람을 찾아낸다. 투자자는 이 리스크를 행복하게 떠안는다. 이 둘이 모여서 신용디폴트스왑 계약을 체결한다.

신용디폴트스왑에 따르면, 은행은 투자자에게 수수료를 지불한다. 그 대가로 투자자는 만일 그 회사가 채무를 상환하지 못하거나 파산하는 경우, 이로 인한 은행의 손실을 면책해주기로 약속한다.

신용디폴트스왑은 보증과 비슷하다. 또 파산에 대비한 보험과도 비슷하다. 은행은 대출 리스크에 대비하기 위한 효과적인 방법으로 보험에 드는 것이다. 그렇지만 보험은 보험업 인가를 받은 회사만 팔 수 있으므로 엄밀히 보험이라고 할 수는 없다.

신용디폴트스왑 시장이 활기를 띠기 시작했다. 이점도 아주 많았다. 대출에 대해서는 아무것도 할 필요가 없었다. 채무자에게 이야기를 해 줄 필요도, 동의를 얻을 필요도 없었다. 대출의 조건을 정확하게 조율할 필요도 없었다. 또 가격 문제도 조절할 수 있었다. 대출은 그대로 재무제표에 남겨놓고 리스크만 제거할 뿐이다. 신용디폴트스왑을 통해 투자자들은 손쉽게 신용을 매도할 수 있게 되었다. 레버리지도 거의 무제한으로 쓸 수 있었으므로 그야말로 최고의 파생상품이었다.

신용디폴트스왑 계약에는 몇 가지 문제가 있었다. 보통은 은행이 실제로 고객과 거래를 해야 한다. 신용디폴트스왑 계약은 원래 대출과는 별도이고, 완전히 분리되어 있다. 이것은 단지 두 사람 사이에서 채무자가 빚을 갚을지 말지에 대해서 베팅을 하는 것일 뿐, 대출 자체와 직접적인 관련은 거의 없다. 이것이야말로 원격조종 신용인 것이다.

신용 크런치 - 금융시장에 대해 우리가 새롭게 알고 있는 것들

금융시장의 변곡점은 알아내기 어렵다. 요기 베라는 이와 관련하여 "예측은 어렵다. 특히 미래에 관한 예측은"이라는 말을 남겼다. 인도 신화에 따르면, 우리는 칼리의 시대를 살고 있다. 칼리가 죽음의 춤을 추면 이 세상에는 종말이 온다. 그러나 시장에는 그렇게 분명한 기준이 없다. 칼리는 춤을 추기 시작했다. 신용거품이 터지기 시작했다. 내가 몇 년간이나 두려워하던 일들이 이제 현실이 되고 있었다.

거짓말쟁이 닌자(NINJA) 모기지

규제의 완화, 풍부한 유동성 그리고 주택 가격의 상승으로 대출업자들은 아메리칸 드림에서 오랫동안 배제되었던, 신용 이력이 나쁜 가난한 대출자들에 초점을 맞추기 시작했다. 서브프라임과 알트 A 주택 대출은 혁신적인 대출자격 관련 상품이다.

2003-2004년 무렵 주택시장 성장이 완화되기 시작하자 은행과 브로커들은 기준을 더욱 낮춤으로써 규모를 유지했다. 담보대출 비율이 상승했고, 서류제출 요건은 거의 사라졌다. 투자자들이 장기 고수익 자산을 요구함에 따라, 서브프라임 시장의 돈줄이 되었던 유동화 시장은 더욱 힘을 받았다. 2007년, 서브프라임 시장은 신규 모기지의 20%, 그리고 총 모기지 시장의 10%에 상당하게 되었다.

NINJA(수입, 직업, 재산 없음: No Income, No Jobs or Assets)를 통해 자기 이름을 쓸 수 있는 사람이면 누구나 돈 한 푼 없이도 집을 살 수 있게 되었다. 2006년 사크라멘토의 웹 디자이너였던 24세 캐시 세린은 5개월 만에 집 일곱 채를 샀고, 220만 달러의 대출을 받았다. 그는 서류요건 없음 대출에서 자신의 수입 수준에 대해 거짓말했다. 그는 예금도 없었다. 2007년 이 가운데 세 채가 완전히 넘어갔고, 나머지는 압류 직전에 처했다. 세린의 웹사이트는 서브프라임 모기지 시장의 과잉을 보여주는 상징이 되었다.

글을 마치며

여전히 파생상품은 유행하고 있다. 매일같이 새로운 것들이 만들어진다. 거짓말들-아름다운 거짓말과 진짜 거짓말들-은 여전히 트레이드의 물과 공기다. 여전히 사람들은 돈을 보고 싶어 한다. 매일같이, 새로 개발된 슈퍼모델들은 가혹한 시장의 시련 속에서 끊임없이 실패할 것이다. 지평선 너머에서는 완벽한 폭풍이 숨어 있다가 갑작스레 들이닥쳐 수많은 사상자와 파괴를 낳을 것이다.

구조화상품의 세계에서는 여전히 전선이 없는 전쟁이 치러지고 있다. 주식시장에서는 고통이 공유될 것이다. 새로운 신용시장은 의심스러운 전제 위에 서 있음에도 불구하고 여전히 활기를 띠고 있다. 신용이 가야 할 것에 신용을 주어야 하는 법이다. 결국은 언제나 트레이더들과 무기와 돈이 난무할 것이다. 누가 뭐라 해도, 이 세상은 눈부신 파생상품의 세계다.

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